收购
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收购
Source: https://buffett-letters-eir.pages.dev/concepts/收购.html
Type: 概念
收购（Acquisition Criteria） 概念解析 定义与起源 收购是伯克希尔·哈撒韦增长的核心引擎之一。与华尔街主流的收购行为不同，巴菲特发展出了一套独特的收购哲学——明确的标准、简洁的流程、永不退出的承诺。他在年报中反复刊登收购标准，像发布"企业通缉令"一样寻找目标，同时对不符合标准的交易坚定说不。 巴菲特的收购理念源自两段经历的交汇。一方面，纺织业务20年的教训让他深刻认识到行业选择的重要性——他绝不会再花高价收购糟糕行业中的企业。另一方面，早年以格雷厄姆学派"捡烟蒂"方式进行的收购（如登普斯特风车公司等），虽然赚了钱，但过程痛苦且不可持续。到了1970年代末期，在查理·芒格的影响下，巴菲特转向了"以合理价格买入卓越企业"的路径。 自1967年收购国民保险公司起，伯克希尔通过数十次重大收购——包括喜诗糖果、《布法罗晚报》、内布拉斯加家具城、盖可保险、通用再保险、BNSF铁路、亨氏等——建成了一个庞大的企业帝国。 核心要义 第一，收购标准极其明确。 巴菲特在年报中反复列明六条收购标准，被他称为"企业通缉令"。以1984年致股东信中的版本为例： "(1) 有一定的规模（税后净利润至少500万美元）； (2) 表现出持续稳定的盈利能力（我们对未来预测不感兴趣，'困境反转'型企业也不是我们的菜）； (3) 企业在很少或没有负债的情况下取得了良好的股本回报率。" ——1984 巴菲特致股东信 此外还包括：优秀的管理层（巴菲特不会自己去管理）、简单的商业模式（他们必须能理解这个行业）、以及合理的报价（不愿把时间浪费在对方还没有心理价位时的闲聊上）。这些标准几十年来基本未变，只是对规模的要求随着伯克希尔体量的增长而不断提高。 第二，"不退出"策略是伯克希尔最大的竞争优势。 与私募股权公司和杠杆收购者不同，伯克希尔买了就不卖。巴菲特在2002年致股东信中明确说道： "不同于杠杆收购者和私募股权公司，我们没有'退出'策略——我们买了就不卖。这也是为什么伯克希尔往往是卖方及其经理人的首选——有时甚至是唯一的选择。" ——2002 巴菲特致股东信 这种"永久持有"的承诺对卖家——尤其是家族企业创始人——有巨大的吸引力。他们通常不仅关心价格，更关心自己毕生心血的企业在出售后能否保持原有的文化和经营方式。伯克希尔提供了这样的保证。 第三，收购流程极其简洁。 巴菲特以决策速度闻名。2005年收购森林河公司（Forest River）的过程堪称典型： "6月21日，我收到了一份两页纸的传真，逐条说明了森林河为什么符合我们的收购标准。在此之前，我既没听说过这家年销售额16亿美元的休闲房车制造商，也不认识它的老板兼经理人皮特·利格尔。但传真说的很有道理，我立刻要求提供更多数据。第二天早上数据就到了，当天下午我就向Pete发出了要约。" ——2005 巴菲特致股东信 从收到传真到发出要约，不到48小时。这种效率源于巴菲特对收购标准的清晰认知——他早就知道自己要什么，所以只需要判断一家企业是否符合这些标准。 第四，收购后赋予管理者极大自主权。 巴菲特不安排自己的人去管理收购来的企业，而是保留原有的管理团队，给予他们在几乎所有经营事务上的完全自主权。唯一的集中管控是资本配置——各子公司产生的多余现金流上交给奥马哈总部。 第五，绝不加杠杆。 巴菲特在2008年致股东信中阐述了这一原则的重要性： "我们必须坚守承诺；避免对收购来的企业加杠杆；赋予管理者非同寻常的自主权；无论顺境逆境都与被收购的企业同在。" ——2008 巴菲特致股东信 这一承诺使伯克希尔明确区别于杠杆收购公司。一位将企业卖给杠杆收购公司的创始人的典型经历是：买家对他指手画脚、加上沉重债务、在几年后转手卖掉。巴菲特引用了森林河创始人Pete Liegl的经历来说明这一点——Pete曾把公司卖给杠杆收购公司，结果公司很快破产。 实践应用 巴菲特的收购理念对企业管理者和投资者都有重要启示。 对企业管理者而言，收购决策中最大的陷阱是"为了做交易而做交易"。巴菲特观察到，CEO们往往受到"动物精神"和华尔街的推动，进行价格过高或战略不清的收购。他在1981年致股东信中用"帝国建造者"来形容那些为了扩大统治版图而进行收购的CEO。 对投资者而言，应当警惕那些频繁用高价股票进行收购的上市公司。巴菲特指出，当CEO的股票价格远低于内在价值时用股票收购，实际上是在以低于价值的"货币"去交换资产，损害了现有股东的利益。 在收购定价方面，巴菲特始终强调"合理价格"而非"最低价格"。他愿意为优秀企业支付公平的价格，但绝不参与拍卖式的竞价。他宁可错过一笔交易，也不愿出价过高。 常见误区 误区一：伯克希尔的收购是"捡便宜"。 巴菲特明确表示不再追求廉价收购。他的收购标准中包含"合理价格"而非"低价"。他更在意的是企业的质量和管理层的素质，而非买到打折货。 误区二：收购后不管不问。 虽然巴菲特赋予管理层极大自主权，但他在资本配置和管理层任命这两个关键领域保留了最终决策权。他的不干预是经营层面的，而非战略层面的。 误区三：大收购总是好事。 巴菲特承认自己也犯过收购错误——德克斯特鞋业就是一个著名的失败案例。他坦言自己有时会错判行业的竞争力量或企业的经济前景。 误区四：只有家族企业才会卖给伯克希尔。 虽然家族企业是伯克希尔的重要收购来源，但通用再保险、BNSF铁路等大型上市公司的收购同样是伯克希尔版图的重要组成部分。 巴菲特原话精选 "在伯克希尔，我们的收购策略简单至极：接电话就行。可喜的是，电话现在响得更勤了，因为越来越多的企业主和经理人希望把自己的公司加入伯克希尔。" ——2000 巴菲特致股东信 "不同于杠杆收购者和私募股权公司，我们没有'退出'策略——我们买了就不卖。" ——2002 巴菲特致股东信 "如果你也在经营一家大型的、盈利丰厚的企业，并且觉得在类似盖可保险的环境中会如鱼得水，那就看看我们列出的收购标准，然后给我打个电话吧。我保证会很快答复。" ——1998 巴菲特致股东信 "我们必须坚守承诺；避免对收购来的企业加杠杆；赋予管理者非同寻常的自主权；无论顺境逆境都与被收购的企业同在。" ——2008 巴菲特致股东信 思想演变 1960年代：早期"捡烟蒂"式收购（登普斯特风车等），以低于清算价值买入困境企业，进行资产重组 1970年代：在芒格影响下转向"合理价格买好企业"，收购喜诗糖果（1972年）标志着哲学转型 1980年代：形成完整的收购标准，在年报中首次系统刊登"企业通缉令" 1990-2000年代：大型收购时代——盖可保险（1996年全资）、通用再保险（1998年）、中美能源（2000年）等 2010年代至今：超大型收购——BNSF铁路（2010年）、亨氏（2013年）、精密铸件（2016年），同时承认"大象越来越难找" 相关概念 资本配置 — 收购是资本配置最重要的手段之一 商业模式 — 收购标准的核心是识别优秀的商业模式 管理层 — 管理层素质是收购决策的关键考量 护城河 — 只收购具有持久竞争优势的企业 典型案例公司 喜诗糖果 — 1972年收购，开启"以合理价格买好企业"新篇章 盖可保险 — 从部分持股到1996年全资收购，跨越20年的投资 内布拉斯加家具城 — 家族企业卖给伯克希尔的经典案例 BNSF铁路 — 2010年最大收购，260亿美元"全押"美国经济
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- [[2011年巴菲特与南京大学EMBA学生畅言谈投资与人生全中文纪录]] — 把护城河、定价权、收购纪律与管理者激励结合起来。
- [[2013巴菲特与马里兰大学MBA学生的交流发言]] — 从护城河、交易条款和历史失误讨论商业判断。
- [[2019年5月雅虎财经专访巴菲特]] — 围绕回购、超大规模资本配置、保险和苹果讨论伯克希尔的机会约束。
- [[extra_2013_University_of_Maryland]] — 2013 年马里兰大学 MBA 交流的英文记录版本。